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Der schleichende Tod aktiv verwalteter USA-Aktienfonds

Bei US-Aktienfonds ist aktives Management seit der Finanzkrise immer mehr ins Abseits geraten. Indexfonds sind heute die Vehikel der Wahl für Investoren. Das spiegelt sich auch im Morningstar Fonds-Research wider. Eine Übersicht über die Rating-Praxis in der Kategorie „Aktien USA Standardwerte Blend“.

Ali Masarwah 14.05.2019

Aktiv verwaltete USA-Aktienfonds gehören zu einer gefährdeten Spezies. Anleger haben seit dem Höhepunkt der Finanzkrise im März 2009 mit ihrem Geldbeutel abgestimmt, und das Ergebnis ist eindeutig. Waren per Ende März 2009 noch 65 Prozent der Fondsgelder in der Kategorie „Aktien USA Standardwerte Blend“ in aktiv verwalteten Fonds und nur 35 Prozent der Assets in Indexfonds investiert, so hat sich das Verhältnis seither umgekehrt. Per Ende April 2019 belief sich der Marktanteil von USA-Indexfonds in europäischen Investmentfonds auf 68 Prozent; nur 32 Prozent der Fondsgelder entfallen auf aktiv verwaltete Fonds.

Die Tendenz ist klar: Indexfonds mit Schwerpunkt USA-Aktien legen in Europa unverändert zu, der Bestand an aktiv verwalteten Fonds geht zurück. Seit 2009 wurden 24 Milliarden Euro aus aktiv verwalteten USA-Aktienfonds abgezogen, während USA-Indexfonds Zuflüsse von 82 Milliarden Euro verbuchten.   

Was auf den ersten Blick angesichts der fulminanten Entwicklung des US-Aktienmarkts in den vergangenen zehn Jahren merkwürdig klingt, ist auf den zweiten vollkommen logisch: Aktives Management hat in dieser wichtigen Fondskategorie – es ist die zweitgrößte in Europa! – keinen Mehrwert gebracht. Unser jüngst veröffentlichtes Aktiv-Passiv-Barometer hat per Ende März die ernüchternde Tendenz erneut bestätigt. In den vergangenen zehn Jahren haben nur zwei (sic!) Prozent der aktiv verwalteten Fonds ein Portfolio aus USA-Indexfonds übertroffen. Das ist fast schon jenseits der Wahrnehmungsgrenze! Wohlgemerkt: Unser Aktiv-Passiv-Barometer vergleicht aktiv verwaltete Fonds nicht mit ihren Vergleichsindizes, sondern mit passiven Fonds, um Anlegern eine praktische Alternative zu illustrieren – schließlich kann keiner „den Index kaufen“. 

Wir wollen nun prüfen, wie sich diese signifikante Veränderung der Marktstruktur in unseren Fonds-Ratings widerspiegelt. Dabei schauen wir auf unsere drei Fonds-Rating-Systeme: Das Morningstar Rating für Fonds („Sterne-Rating“), das qualitative Morningstar Analyst Rating sowie das Morningstar Quantitative Rating. 

Die Fondskategorie „Aktien USA Standardwerte Blend“ zählt mit einem verwalteten Vermögen von 342 Milliarden Euro (per Ende April 2019), die in 587 Fonds investiert sind, zu den größten Fondskategorien in Europa. Wie fällt die Rating-Bilanz dieser Fonds aus? 

USA-Aktienfonds im Spiegel der Morningstar Sterne-Ratings 

Die Antwort ist ziemlich trivial für die Morningstar Ratings für Fonds: Das so genannte Sterne-Rating weist in homogenen Fondskategorien folgende Verteilung auf: Die zehn Prozent der Fonds mit der höchsten risikoadjustierten Rendite erhalten ein Fünf-Sterne-Rating, die nachfolgenden 22,5 Prozent der Fonds ein Vier-Sterne-Rating, die 35 Prozent der Fonds mit dem nächsthöheren Morningstar Risk Adjusted Return erhalten ein Drei-Sterne-Rating, und die erste unterdurchschnittliche Kohorte von 22,5 Prozent der Fonds erhalten ein Zwei-Sterne-Rating, und die schlechtesten zehn Prozent bekommen ein Ein-Sterne-Rating. Bewertet werden Fonds ab einem Mindestalter von drei Jahren. 

Von den 587 USA-Fonds halten 428 ein Sterne-Rating. Das bewertete Fondsvermögen beläuft sich auf 321,5 Milliarden Euro. Damit weist das Sterne-Rating eine recht hohe Abdeckung auf.

Die Rating-Verteilung zwischen aktiv und passiv verwalteten Fonds zeigt die Überlegenheit passiver Fonds. Während USA-Indexfonds ein (ungewichtetes) Durchschnitts-Rating von 4,05 Sternen aufweisen, kommen aktiv verwaltete Fonds nur auf ein Rating von durchschnittlich 2,74 Sterne. Das überrascht angesichts der Outperformance von Indexfonds nicht. Da es sich hier um eine Nicht-Survivorship-Bias-freie Sicht handelt, fällt diese Bilanz für aktiv verwaltete Fonds noch schmeichelhaft aus. Zur Erinnerung: Innerhalb der vergangenen zehn Jahren wurden über 50 Prozent der USA Fonds liquidiert; die meisten dürften nicht wegen massiver Outperformance vom Markt genommen worden sein! 

USA-Aktienfonds im Spiegel der Morningstar Analyst Ratings  

Kommen wir zu den Morningstar Analyst Ratings, die den Anspruch haben, zukunftsgerichtete Aussagen über das Rendite-Risiko-Profil von Fonds zu treffen und welche die künftigen Gewinner ermitteln sollen. Unsere Fondsanalysten haben 34 USA-Standardwertefonds qualitativ analysiert. Das ist, gemessen an der gesamten Anzahl der Fonds in der Kategorie, zwar wenig, nämlich unter sechs Prozent der Fonds. Allerdings vereinen die bewerteten Fonds knapp 139 Milliarden Euro auf sich, was gut 40 Prozent der in der Kategorie investierten Gelder entspricht. Im Schnitt stecken also gut vier Milliarden Euro in den von uns bewerteten Fonds. Das ist ein typisches Bild bei den Analyst Ratings, die oft große Fonds abdecken und damit eine größere Marktrelevanz haben, als man anhand der bloßen Anzahl an bewerteten Fonds annehmen würde.  

Unter den 34 bewerteten Fonds befinden sich acht aktiv verwaltete Produkte mit einem Vermögen von 11,6 Milliarden Euro; 26 bewertete Fonds sind Index-Tracker. Sie weisen Assets in Höhe von 127,3 Milliarden Euro auf. Das ist ein unübliches Verhältnis, da typischerweise mehr aktiv verwaltete Fonds in einer Kategorie benotet werden als Indexfonds. Allerdings passt dieser Befund zur Struktur dieser Fondskategorie, in der passive Fonds inzwischen ein deutliches Übergewicht darstellen. Dass diese Marktstruktur auch durch das Analyst Rating widergegeben wird, ist insofern ein Zeichen, weil es signalisiert, dass Indexfonds auch künftig eine bessere Performance-Perspektive haben.   

USA-Aktienfonds im Spiegel der Morningstar Quantitative Ratings 

Kommen wir nun zu den Morningstar Quantitative Ratings, welche die Analyst Ratings synthetisch replizieren. Zur Erinnerung: Wir haben jüngst unsere neuen Morningstar Quantitative Ratings vorgestellt und gegenüber den Morningstar Analyst Ratings abgegrenzt. Hinter den Morningstar Quantitative Ratings steht ein quantitatives Modell, das die Entscheidungsprozesse unserer Fonds-Analysten mittels eines Random-Forest-Verfahrens synthetisch repliziert. Dabei wurden die bisherigen Rating-Entscheidungen unserer Analysten und die zur Unterstützung dieser Entscheidungen verwendeten Daten genutzt. Das Ergebnis des Machine-Learning-Modells ist das Morningstar Quantitative Rating for Funds (MQR). 

Insgesamt halten 517 Fonds ein quantitatives Rating. Das Vermögen dieser Gruppe liegt bei gut 203 Milliarden Euro. Das sind gut 400 Millionen Euro im Schnitt pro Fonds, also nur gut ein Zehntel der Assets, die im Schnitt in den Fonds mit Morningstar Analyst Rating stecken. Hier zeigt sich der Pluspunkt des Morningstar Quantitative Rating: sie ermöglichen eine ungleich höhere Marktabdeckung, als es Fondsanalysten möglich wäre. 

Dass das quantitative Fonds-Rating nur 60 Prozent der Assets in USA-Standardwertefonds abdeckt, liegt daran, dass nur solche Fonds ein quantitatives Rating bekommen, die kein Analyst Rating halten. Letztere decken, wie oben dargestellt, Assets mit einem Vermögen von knapp 139 Milliarden Euro ab.   

Blicken wir jetzt auf die Verteilung der Analyst Ratings und der Morningstar Quantitative Ratings in der Kategorie „Aktien USA Standardwerte Blend“. In der oberen Zeile der Tabelle finden Sie die Morningstar Quantitative Ratings (MQR). Hier sind 517 USA-Aktienfonds mit Ratings vertreten, die insgesamt gut 203 Milliarden Euro verwalten. Davon sind 137 Indexfonds und 380 aktiv verwaltete Fonds. 

Tabelle: Von Menschen und Maschinen: Wie US-Aktienfonds benotet werden 

Wie die obere Tabelle zeigt, verfügen 33 von 34 Fonds über ein positives Morningstar Analyst Rating der Stufen „Gold“ (16), „Silver“ (10) oder „Bronze“ (7). Das sind fast alle qualitativ analysierten Fonds. Da die Ansage an unsere Fondsanalysten lautet, gute Fonds zu finden, die als Investment in Frage kommen, sollte die Dominanz an positiven Ratings nicht verwundern. Mit „Neutral“ ist nur ein einziger Fonds benotet; kein Fonds hat das Rating „Negative“.   

Die Rating-Verteilung sieht bei unseren Morningstar Quantitative Ratings (MQR) indes deutlich anders aus als bei den Morningstar Analyst Ratings. Von den 517 US-Standardwertefonds verfügen nur 27 Prozent über ein positives Rating in einer der drei Stufen „Gold“, „Silver“ oder „Bronze“. Im Umkehrschluss heißt das, dass gut 70 Prozent der USA-Aktienfonds nicht über überwiegend positive Eigenschaften verfügen. Gut 50 Prozent – 260 Fonds – sind mit „Neutral“ bewertet, 23 Prozent – 119 Fonds – tragen das MQR Rating „Negative“. 

Blicken wir nun auf die Rating-Verteilung nach dem Aktiv-Passiv-Schema. Zunächst die Morningstar Analyst Ratings: von den 34 bewerteten Fonds in der Kategorie der globalen Aktienfonds sind 26 Fonds Indexprodukte, die allesamt gut benotet sind; 16 sind mit „Gold“, und jeweils fünf mit Silver“ und „Bronze“-Ratings versehen. 

Bei den aktiv verwalteten Medalists findet sich kein „Gold“-Rating, fünf aktiv verwaltete Fonds sind mit „Silver“ und zwei mit „Bronze“ bewertet. Ein aktiv verwalteter Fonds weist ein „Neutral“-Rating auf. Neben ihrer zahlenmäßigen Dominanz im Analyst Rating fällt zusätzlich auf, dass Indexfonds deutlich positiver bewertet werden als aktiv verwaltete Fonds. 

Tabelle: Analyst Ratings nach dem Aktiv-Passiv-Schema 

Bei den MQR fällt der hohe Anteil von 195 „Neutral“- und 111- „Negative“-Ratings bei aktiv verwalteten Fonds auf. 80 Prozent der aktiv verwalteten Fonds sind nicht positiv bewertet, nur 20 Prozent der Fonds verfügen über eine der drei positiven Rating-Stufen. Ganze drei Prozent der aktiv verwalteten USA-Fonds haben ein MQR-„Gold“-Rating, während zehn Prozent der Indexfonds das bestmögliche Rating tragen. Bei „Silver“-Fonds verfügen 15 Prozent der Indexfonds über das zweithöchste Rating, während es nur sechs Prozent der aktiv verwalteten Fonds sind. Mit 22 Prozent ist die „Bronze“-Quote der Indexfonds doppelt so hoch wie bei aktiv verwalteten Fonds, von denen nur elf Prozent ein „Bronze“-Rating halten. 

Indes verfügt knapp die Hälfte der USA-Indexfonds über ein positives MQR-Rating; nur sechs Prozent der Indexfonds sind mit „Negative“ bewertet. Der Anteil der mit „Neutral“ bewerteten Indexfonds ist hoch; er beläuft sich auf 47 Prozent aller Indexfonds mit MQR-Ratings. 

Tabelle: Aktiv vs. passiv: US-Aktienfonds im Quantitative RatingKommen wir nun zur Übersicht über die quantitativen Ratings der größten US-Aktienfonds, die in Deutschland, Österreich und/oder der Schweiz zum Vertrieb zugelassen sind. Wie aus der unteren Tabelle hervorgeht, wurde das Rating „Gold“ am häufigsten (15 Mal) vergeben. Das erklärt sich an dem hohen Anteil an Indexfonds, die den breit diversifizierten S&P 500 abbilden und die typischerweise gut bewertet sind. „Neutral“-Ratings wurden sieben Mal und „Silver“ vier Mal vergeben. Drei Fonds tragen das Rating „Bronze“; immerhin hält keiner der größten 30 Fonds das Rating „Negative“. 

Tabelle: Die Rating-Bilanz der größten USA-Aktienfonds der DACH-Region  

Zum Schluss führen wir die Fonds auf, die über die besten Analyst und Quantitative Ratings verfügen – es sind allesamt die mit „Gold“ bewerteten Fonds, die in mindestens einem Land der D-A-CH-Region zum Vertrieb zugelassen sind. Etliche Fonds sind im Netz unserer quantitativen Ratings hängen geblieben, die aufgrund ihrer geringeren Größe nicht auf der Coverage-List von Fund Pickern vertreten sind. Das ist ein weiterer Vorteil der Morningstar Quantitative Rating: Sie ermöglichen eine umfassende Coverage und können so auch kleine und/oder lokal geprägte Fonds-Stories abbilden. 

Tabelle: Die Rating-Bilanz der besten USA-Aktienfonds der DACH-Region 

Fazit 

Unsere Rating-Übersicht zeigt, dass Indexfonds in der Kategorie Aktien USA Standardwerte Blend hoch im Kurs sind, während die Rating-Bilanz aktiv verwalteter Fonds deutlich abfällt. Alle drei Morningstar Rating-Systeme kommen zu dieser Aussage. 

Das Morningstar Sterne-Rating, das eine risiko-adjustierte Sicht der Vergangenheit bietet, kommt zum klaren Schluss, dass Indexfonds in der Vergangenheit den aktiven Manager Risiko-bereinigt überlegen waren. Da sich im Sterne-Rating die laufende Preisentwicklung von Fonds widerspiegelt, handelt es sich um einen Nicht-Survivorship-Bias-freie Sicht. 

Die Eindeutigkeit dürfte bei einer entsprechenden Berücksichtigung inzwischen liquidierter Fonds noch größer gewesen sein. Hier verweisen wir noch einmal auf unser Aktiv-Passiv-Barometer: Nur zwei Prozent der aktiven USA-Aktienfonds waren in unserer Survivorship-bias freien Sicht in den vergangenen zehn Jahren erfolgreich! 

Blickt man auf die Bilanz der beiden Morningstar-Rating-Systemen, die den Anspruch haben, prognostische Aussagen zu treffen, so fällt auf, dass auch mit Blick auf die Zukunft Indexfonds auf dem US-Aktienmarkt die Nase vorn haben sollten. 

Im qualitativen Morningstar Analyst Rating verfügen alle bewerteten Indexfonds über positive Ratings, und der Grad der Überzeugung der Analysten ist hoch, wie der Schwerpunkt auf „Gold“-Ratings verdeutlicht. Zwar dominieren beim Analyst Rating die positiven Ratings auch bei aktiv verwalteten Fonds, aber der Grad der Überzeugung ist nicht so hoch wie bei Indexfonds, und die sehr viel geringere Zahl an bewerteten aktiv verwalteten USA-Fonds zeigt, dass sich der Schwerpunkt der Betrachtung unserer Fondsanalysten auf die Passivseite verlagert hat. 

Im quantitativen Morningstar Rating, MQR, das zahlenmäßig sehr viel mehr Fonds erfasst, sind 80 Prozent der aktiv verwalteten Fonds mit „Negative“ oder „Neutral“ bewertet; nur 20 Prozent der aktiv verwalteten Fonds verfügen über eine der drei positiven Rating-Stufen. Anders sieht es bei Indexfonds aus: Hier verfügen 47 Prozent der Produkte über ein positives Rating, nur sechs Prozent sind mit „Negative“ und 47 Prozent mit „Neutral“ bewertet. 

Blickt man auf die große Rolle von Kosten für die künftige Rendite, liegt der Schluss nahe, dass es sich bei der Untersuchung zwar um eine Momentaufnahme handelt, aber es spricht nichts dafür, dass sich das Bild in absehbarer Zukunft ein anderes sein wird. Schließlich ist die Kostendifferenz zwischen Indexfonds und aktiv verwalteten Fonds erheblich, und Kosten sind der wichtigste Faktor, wenn es darum geht, die relative Performance ähnlicher Fonds zu taxieren. 

Während aktiv verwaltete USA-Standardwerte-Fonds derzeit laufende Gebühren von 1,30 Prozent aufweisen, sind es nur 0,32 Prozent an laufenden Kosten bei Indexfonds. Aktiv verwaltete Fonds sind also im Schnitt viermal so teuer wie Indexfonds. Immer mehr Anleger dürften zur Kenntnis nehmen, dass hier ein krasses Missverhältnis zwischen Leistung, also Performance, und Kosten besteht – und sie dürften weiterhin die Konsequenz aus diesem Befund ziehen.

Die Analysen in diesem Artikel basieren auf unserem Tool für professionelle Anleger. Weitere Informationen zu Morningstar Direct erhalten Sie hier

Über den Autor

Ali Masarwah

Ali Masarwah  Ali Masarwah ist als Chefredakteur für die deutschsprachigen Seiten von Morningstar verantwortlich.