Im ersten Teil unserer Auswertung zu globalen Aktienfonds haben wir uns die regionale Allokation im Zeitverlauf vorgenommen (lesen Sie hier mehr). Im zweiten Teil gehen wir auf die Allokation nach Investmenstil bzw. nach Branchen ein.
Ein Standardwertefonds ist ein Standardwertefonds ist ein Standardwertefonds. Oder etwa doch nicht? Globale Aktienfonds, die auf großkapitalisierte Werte fokussiert sind, weisen in der Praxis einen deutlich höheren Anteil an Nebenwerten auf als das beim MSCI Welt der Fall ist. Konstant über alle Zeiträume lag die Quote an so genannten Blue Chips bei durchschnittlich rund 70% gegenüber rund 86% beim MSCI World. Global investierende Standardwertefonds legen also zwar einen Schwerpunkt auf Blue Chips, mischen aber kräftig kleinere Aktien bei.
Tabelle: Nebenwerte deutlich in Standardwertefonds übergewichtet
Dieses Vorgehen hat bei Standardwertefonds Methode. Die Fondsmanager folgen offenbar der weit verbreiteten Ansicht, dass bei Nebenwerten hohe Risikoprämien winken und somit im Vergleich zu großkapitalisierten Aktien ein „Rendite-Kick“ zu erwarten ist. Gut, wenn diese Wette aufgeht, wenn nicht, offenbart sich dem Anleger das Risikoprofil des Fonds zum denkbar ungünstigsten Zeitpunkt in seiner ganzen Tragweite!
Blickt man auf die Details unserer Untersuchung, ergibt sich bei mittelgroßen Werten in den Fonds per Ende Dezember 2013 ein Gewicht von durchschnittlich 16,79%. Diese Quote hat sich seit Januar 2012 um 148 Basispunkte erhöht, stagniert jedoch seit Januar 2013. Im MSCI-Welt-Index waren Mid Caps per Januar 2012 mit 12,82% gewichtet, im Dezember 2013 waren es 12,52%. Fondsmanager haben also den Anteil an mittelgroßen Unternehmen in den vergangenen zwei Jahren auch relativ zur Benchmark erhöht.
Deutlich stärker fällt sogar die Wette auf kleine Unternehmen aus, den so genannten Small Caps. Hier waren Standardwertefonds per Ende Dezember 2013 im Schnitt zu 3,74% engagiert. Dieser Anteil wurde seit Anfang 2012 um gut 20 Basispunkte aufgestockt. In der Benchmark fallen Small Caps mit einem Anteil von rund 0,2% indes so gut wie überhaupt nicht ins Gewicht.
Zykliker werden bei Fondsmanagern immer beliebter
Auch wenn viele Fondsmanager hervorheben, dass sie sich in ihrer Analyse auf die Aktien- bzw. Unternehmensebene konzentrieren, kommt bei der Portfoliokonstruktion die Makro-Einschätzung, also der so genannte Top-down-Blick auf die Konjunktur, zumindest mittelbar zum Tragen. Geht es mit der Konjunktur bergauf, profitieren Unternehmen, deren Geschäftsmodelle nur bei einer florierenden Wirtschaft überdurchschnittlich erfolgreich sind. Zu den zyklischen Branchen zählen Rohstoffunternehmen, Finanzdienstleister und zyklische Konsumgüter wie Automobile.
Verdüstert sich dagegen die Wirtschaftslage, halten sich die Unternehmen am besten, deren Wohl und Wehe nicht vom Verlauf der Konjunktur abhängt. Man spricht hier von defensiven Aktien. Hierzu zählen Pharmawerte und Versorger sowie defensive Konsumgüter wie Nahrungsmittelhersteller - essen müssen die Menschen schließlich auch in Abschwungphasen!
Insofern spiegelt sich der Konjunkturverlauf auch in der Portfoliokonstruktion der meisten Fonds wider. Schätzen die Fondslenker die Perspektiven der Konjunktur als positiv ein, werden typischerweise Zykliker übergewichtet, bei absehbar schwachen Wirtschaftsphasen werden defensive Aktien übergewichtet. Doch was einfach klingt, ist tatsächlich höchst tückisch: An der Börse wird die Zukunft gehandelt, und die Szenarien der Fondsmanager für morgen sind mit einer großen Portion Unsicherheit behaftet. Das zeigte sich beispielsweise an den – offenkundig zu optimistischen – Einschätzungen der Fondsmanager zu Emerging Markets nach 2010.
Wie haben die Fondsmanager ihre Portfolios branchenseitig in den vergangenen zwei Jahren ausgerichtet? Wir erinnern uns, dass Ende 2011 die Prognosen für die Weltwirtschaft alles andere als rosig waren und an den Märkten sogar die Todesglocke für den Euro geläutet wurde. Besonders vernehmlich waren die Unkenrufe angelsächsischer Investoren (von denen viele heute Euro-Peripherieanleihen als attraktive „Yield-Pickups“ bezeichnen, aber das gehört nicht hierher). Wer also Ende 2011 ein Weltportfolio gestalten musste, konnte nicht ohne weiteres auf die im Ergebnis doch bemerkenswerte Erholung der Wirtschaft in den USA und Europe hoffen.
Das spiegelt sich in der Branchengewichtung der Fonds wider. Waren die zyklischen Branchen Anfang 2012 noch mit durchschnittlich 30,46% in globalen Fonds deutlich gegenüber der MSCI-Benchmark untergewichtet, stieg der Anteil dieser Unternehmen per Ende 2013 auf 34,71%. Diese auf den ersten Blick große Steigerung muss indes etwas relativiert werden. Da infolge der überdurchschnittlich guten Performance zyklischer Aktien auch deren Gewicht im Index (der MSCI Welt ist marktkapitalisierungsgewichtet), wurde seit Anfang 2012 die Untergewichtung zyklischer Aktien nur von 482 auf 341 Basispunkte abgebaut.
Tabelle: Die Defensive wird auch heute nicht ganz vernachlässigt
Interessanterweise ging die Erhöhung des Gewichts zyklischer Aktien nicht wesentlich auf Kosten defensiver Werte. Deren Gewicht ging zwischen 2012 und Ende 2013 nur sehr geringfügig von 22,56% auf 22,1% zurück, was einer nur leichten Untergewichtung gegenüber dem MSCI World darstellt. Stärker wurde der Anteil konjunktursensitiver Titel abgebaut, also von Aktien, die mit Blick auf die Abhängigkeit vom Konjunkturverlauf zwischen defensiven und zyklischen Titeln angesiedelt sind.
Mit wie viel offenkundigem Unbehagen (und auch zaudernd) sich die Fondslenker in das „zyklische Lager“ begeben haben, illustriert die starke Untergewichtung von Finanztiteln, die über die Zeit nur leicht abgebaut wurde. Per Anfang 2012 waren Finanzaktien in den Weltportfolios mit durchschnittlich 12,24% um 366 Basispunkte gegenüber dem MSCI Welt untergewichtet. Die Quote stieg zwar auf 15,87% per Ende 2013, was allerdings nach wie vor einer substanziellen Untergewichtung von 271 Basispunkten entspricht. Diese Untergewichtung hat der Performance im Untersuchungszeitraum, und dabei vor allem 2012, geschadet, da die Kurse der Finanztitel eine veritable Erholung verzeichnen konnten.
Tabelle: Die Branchen im Blick: Zykliker rücken vor
Deutlich offensiver gingen die Fondslenker bei zyklischen Konsumgütern vor. Hier wurde aus einer neutralen Gewichtung von 9,52% per Anfang 2012 eine relativ signifikante Übergewichtung von 11,8% per Ende 2013.
Defensive Konsumgüter wurden in den vergangenen zwei Jahren indes recht konsequent angesichts des sich abzeichnenden positiven Konjunkturverlaufs abgebaut. Dies dürfte eingedenk der relativ bescheidenen Performance dieser Branchen 2012 und 2013 im Nachhinein betrachtet eine gute Entscheidung gewesen sein. Auch die weitere Reduzierung der ohnehin untergewichteten Energie- und – insbesondere! – Versorgeraktien, die in den beiden vergangenen Jahren unter den globalen Branchenindizes mit am schwächsten abgeschnitten haben, dürfte Mehrwert gegenüber dem Index erzeugt haben.
Beim „Sonderfall“ Rohstoffaktien haben die Fondslenker indes überraschend verhalten reagiert. Diese Unternehmen waren in den vergangenen zwei Jahren viel stärker vom schwächelnden Wachstum der Emerging Markets betroffen als positiv vom Ausstieg der Eurozone und der USA aus der Talsohle beeinflusst. Die Performance war verheerend. Die Portfoliomanager haben zwar recht zügig auf die Kurseinbrüche dieser Unternehmen reagiert. Waren Rohstoffaktien per Ende 2011 im durchschnittlichen Aktienfonds mit 7,3% neutral gegenüber dem MSCI Welt gewichtet, sank das Exposure per Ende 2013 auf 5,51%. Das entspricht zwar einer Untergewichtung, die mit 42 Basispunkten allerdings erstaunlich zaghaft anmutet.
Cash-Quoten eher unspektakulär
Ein letzter, nicht zu vernachlässigender Aspekt unserer Untersuchung stellt die Cash-Quote dar. Viele Fonds mögen häufig ihren Benchmarks folgen, mit Blick auf die Kassehaltung unterscheiden sie sich jedoch fundamental von ihrem Index, der immer "voll investiert" ist. Cash zu halten kann viele Gründe haben, etwa taktische, etwa um kurzfristig Kaufgelegenheiten wahrnehmen zu können. Die Barquote kann auch das Ergebnis von Mittelzuflüssen sein, die noch nicht „untergebracht“ wurden. Sie können auch eine Reserve darstellen, um mögliche Mittelabflüsse zu bedienen, oder aber sie kann auch ein strategischer Fondsbestandteil sein. Schließlich sind die Kurzfristzinsen nicht immer nahe null!
Bei global investierenden Fonds hat sich die Cash-Quote im Untersuchungszeitraum unspektakulär entwickelt. Seit Anfang 2012 hat sie sich im Schnitt kaum verändert. Sie sank von moderaten 4,03% Anfang 2012 auf 3,48 per Ende Januar 2013 und stieg seitdem um rund 100 Basispunkte auf 4,38%. Auch wenn das nicht viel ist, war im Grunde jede Cash-Reserve jenseits der operativen Erfordernisse zu hoch. Angesichts der stark steigenden Aktienmärkte im Untersuchungszeitraum war weniger (Cash) deutlich mehr (Performance)! Neben den relativ hohen Fondskosten stellt die Kassehaltung in diesen Zeiten einen nicht zu unterschätzenden Faktor bei der häufig unbefriedigenden Performance aktiv verwalteter Fonds dar.
Im nächsten Teil unserer Untersuchung zu globalen Aktienfonds, die wir nächste Woche veröffentlichen, werfen wir einen Blick auf die Rendite-Risiko-Kennzahlen globaler Aktienfonds - und auf die Bilanz der großen Fonds am Markt.
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